《中国金融》｜刘晓春：维护金融稳定要处理好三组关系（金融调控关系）

导读：

谈维护金融稳定，不能只局限在金融领域。一切维护金融稳定和防范金融风险的政策、措施，都必须遵循市场和金融体系的规律，发挥其自身的作用

作者｜刘晓春「上海交通大学中国金融研究院副院长」

文章｜《中国金融》2022年第14期

纯粹教科书上的市场并不存在于现实世界。市场交易需要规则，规则需要制定与维护。因此，市场不仅包括交易双方，法律法规，各类政策和监管等也都是市场的组成部分。有什么样的市场，就会有什么样的规则和监管；也可以说，有什么样的规则和监管，就会形成什么样的市场。进一步讲，市场、金融体系并不是孤立于人类社会的存在，其本身与政治、军事、文化及人类的其他各种社会活动交织在一起。因此，我们谈维护金融稳定，不能只局限在金融领域。一切维护金融稳定和防范金融风险的政策、措施，都必须遵循市场和金融体系的规律，发挥市场和金融体系自身的作用。对此，笔者认为，要处理好下面三组关系。

经济政策与金融风险的关系

企业发生信用风险，会造成银行产生大量不良资产，从而形成金融风险，这其中有企业自身经营不善的原因，有市场变化的原因，也可能有政策执行不当的原因。对于企业经营不善或市场发生变化等原因而形成的风险，其过程是渐进的，企业个体发生风险也不同步，相对来说，银行有时间察觉并采取措施缓释风险。即使是周期性风险，各地区、各企业发生风险一般也不是完全“同频共振”的，因此对银行不会产生即时的冲击。而从政策执行来看，经济政策必然有统一的要求，为了政策能得到及时有效贯彻，往往不仅要求立即执行，并且还要求对相关存量业务按新的政策进行“整改”，对于贷款企业来讲，这往往意味着没有太多的回旋余地。历史上对小水泥、小棉纱、小钢铁、小煤窑、小汽车等的清理整顿都在一定程度上存在着这样的问题。当然，当年出台的这些政策有很强的针对性，也消除了经济中的风险，但由于这些政策的执行在一定程度上忽略了市场规律和金融体系规律，从而也给金融体系带来一定的风险。如果给予企业和银行一定的过渡期，一方面，风险的程度会缓和很多；另一方面，也可以推动企业在有序竞争中优胜劣汰。比如，如果某个行业投资过热存在产能过剩现象，或者出现伪劣产品扰乱市场，那么可以通过制定行业环保标准、品质标准等进行治理，企业如果达不到标准，就会在损失最小的前提下逐步收缩直至退出。而银行也会依据政策选择客户，有效配置资源，直至缓释风险。在这个过程中，或许会有小企业通过市场竞争成为真正经得起市场风浪的大企业，而那些后来成为“僵尸企业”的大企业或许早早就被市场淘汰了。

宏观调控与金融风险的关系

现代经济越来越依赖于宏观调控。现在需要考虑的是，对市场过分细心的呵护，是否会扼杀市场自身的功能？就如同人体对一些病毒免疫力较弱，于是应用激素以增强免疫力，但如果使用量过多、时间持续过长，激素会抑制人体自身免疫力，导致病人最后形成对激素药物的依赖。

因此，笔者认为，对于所谓的市场声音，恐怕得具体分析。以做交易为主的金融市场和服务于实体经济的融资市场，是两个不同的市场。两者有关联，但又有分别。在当代金融体系下，两者比历史上任何时候都相对分离。当讨论宏观调控政策时，所谓市场声音，往往来自做交易的金融市场。在这个市场上，参与者始终是通过在市场上寻找各种规律性的波动来建立获利的逻辑和模型。如果中央银行对市场的“干预”是有规律的，是可预期的，那么市场参与者就会针对这种干预逻辑建立模型，预期越确定，市场操作方向的集中度就越高，最终会出现“市场不看市场看中央银行”的局面，这时，中央银行就从一个市场的管理者变为市场的交易对手方，从市场的主动调节者变为市场的被动应对者。当市场按照中央银行调控的逻辑配置资产时，实际上是将市场发展方向推向了中央银行不希望出现的方向。在这种情况下，中央银行就进入了两难境地。如果采取符合市场预期的调控措施，则可能会暂时缓和市场的气氛，但也或许会积累更大的风险，继而进入下一轮与市场的博弈过程。如果中央银行没有干预动作，市场在不满的同时，会认为中央银行终究会出手干预，于是进一步吹大泡沫，直至中央银行出手干预。如果中央银行逆向操作，市场“惊觉”中央银行挤泡沫的决心，立即惊慌失措，相互踩踏，于是泡沫破裂，出现了所谓失去信心的局面。到这般境地，中央银行恐怕还是得出手救市。这可以说是世界各主要经济体的普遍现象。在目前的经济状况下，中央银行都在力图通过调控政策刺激实体经济的融资需求，进而提振经济。然而，实体经济增加投资的欲望，并不仅仅取决于资金的供应量和价格，还有对未来市场消费需求的预期和信心。如果实体经济对未来市场消费需求增长没有信心，即使资金供应再充分、资金价格再便宜，企业家也不会贸然扩大投资的。这时如果中央银行实行过度宽松的货币政策，结果会发现，实体经济没有融资需求，增长依然没有什么起色，资产价格不断上涨，通胀率不断上行。也就是说，金融体系的系统性风险在继续积累。

由此看来，宏观调控政策的实施要非常慎重。生命的运行有一种逻辑——生命对环境都有顽强的适应能力，如细菌、病毒会有耐药性，一种药用了一段时间必须换一种药，否则治疗可能不再有效。人类社会的运行也是这样。人类社会，包括个体人，对各种“奖惩”也都会有适应能力，并不断寻求应对方式。人类社会不同单元的管理方式和管理制度，从来没有所谓的最佳方式和最佳制度，只有对于当时当地来说最合适的方式和制度，并且需要不断改变，否则制度的效能会不断递减。实际上，全球中央银行一直不断在改变理论和策略，所谓工具箱的内容也越来越丰富，但基本逻辑似乎没有什么改变。现在可能到了需要进行突破性改革的时代了。

中国人民银行在宏观调控政策上一直在做着有益的探索，没有照搬所谓的外国模式，立足于中国市场实际，不拘泥于数量型、价格型工具，区分两个市场，在保持市场合理流动性的同时，采用结构性货币政策，力图打通货币政策直达实体经济的传导通道。这种创新值得肯定。

监管政策与金融风险的关系

金融监管政策的发展也是一个逐步演化的过程，早期对商业银行发行货币所需资产储备的要求，以后的存款准备金制度、贷存比管理等，都是以防范商业银行流动性风险为主的。巴塞尔协议的实施，使金融监管政策体系达到了一个全新的高度。巴塞尔协议强化了资本约束，在防范流动性风险基础上，进一步突出防范损失风险，涵盖信用风险、市场风险、操作风险等各类风险可能造成的损失。其基本逻辑是，商业银行的最低资本必须覆盖非预期损失，即99.99%的概率不会出现资不抵债的局面。为此，巴塞尔协议对各类资产都分别计算了资本占用系数。应该说，巴塞尔协议所制定的各项监管指标以及三大支柱的设计，是对银行几百年发展史血的教训的总结，在指导银行稳健经营方面起到了很好的作用，为各国监管部门提供了非常有用的监管工具和方法。

巴塞尔协议Ⅰ于1988年公布，之后发布了巴塞尔协议Ⅱ，到2010年发布了巴塞尔协议Ⅲ。巴塞尔协议Ⅲ发布后，因应金融市场的变化，巴塞尔委员会很快就为协议打了一些“补丁”。从表面上看，因为金融市场和银行业务的不断创新，新业务有了新风险，所以未来巴塞尔协议在发展中还要不断打“补丁”。如果我们换一个角度看，自从有了巴塞尔资本协议后，银行业开始追求混业经营，调整收入结构，不断增加非利息收入或中间业务收入，金融创新层出不穷，产品和业务模式越来越复杂。所有这些现象，可以理解为经济发展导致的金融创新，但何尝又不是银行和其他金融机构为了突破巴塞尔协议的约束，在寻求新的盈利空间呢？

巴塞尔协议对金融风险的防范，基本上可以说是一种围堵的策略，“围墙”即资本充足率。巴塞尔协议的每次修订，除了对新业务增加新的监管指标、完善一些监管指标外，最重要的措施就是进一步强化资本约束。这是巴塞尔协议的基本逻辑，商业银行的最低资本须覆盖非预期损失。这样的监管可能带来两个问题。其一，银行始终是按最极端的情况摆布资产负债。现实情况是，各类风险的极端情况一般不会同时发生，这就意味着部分风险准备成了无效资产或闲置资产。其二，在严格的资本充足率要求下，银行如果没有新的盈利空间，就意味着可能达不到社会平均利润率。这或许就是近几十年来许多金融创新都围绕着资产出表做文章的原因。一笔普通的信贷业务，因为层层嵌套，改变了原有的业务逻辑和管理逻辑，不仅造成银行的信用风险，也造成金融市场的信用风险和市场风险，风险影响面更大了。于是监管需要进一步提高资本充足率，以覆盖这部分业务可能出现的风险。

上述分析不是说巴塞尔协议对提高银行经营的安全性没有用，也不是说银行和市场是在有意识地突破巴塞尔协议的限制，而是想说明——任何制度都会有副作用和漏洞，资本一定会寻找利润最大化的途径和缺口。关键是，管理市场风险、金融风险，是否一定要堵住所有风险缺口，在管理风险中是否应该更好地引导和发挥市场的作用？事实上，当市场参与者知道有人会来管理风险，就会有相当部分的参与者与管理者进行博弈。本来市场参与者互相博弈，会抵消掉大多数风险，而这时则会将所有风险与管理者对冲。

市场、金融体系需要管理，不管理就会因为资本扩张的逻辑导致风险。但管理市场和金融体系的风险，又需要充分发挥市场和金融体系的功能，即以利益机制引导市场和金融体系发挥的正面作用，抑制市场和金融体系的负面作用。一些风险行为需要严厉禁止，但单纯的“围堵”也可能造成风险。对于市场和金融活动中正常的风险现象，最好尽可能让市场去消化。

对需要禁止的事项，必须明令禁止，不能有通融的余地。比如，若要求金融业务必须持牌经营，则不论什么名义，只要做金融业务就必须持牌，不能网开一面。再如，对于环保政策，不能因为有些行业或企业需要保护、扶持，就可以在环保上放松要求。对这样的行业和企业，可以给予环保补贴，但绝不能放松环保要求。

对鼓励金融去支持的事项，尽可能多用利益引导方式。比如，对于支持可持续发展，既需要法律法规和监管硬性要求，更需要有利益机制，如税收优惠、再贷款优惠等。当前，经济下行压力大，需要银行增加信贷投放，尤其是对于支持小微企业和实体经济，可以考虑采取定向降准、定向再贷款等方式。在这种情况下，与其要求商业银行提高风险容忍度，或许不如采取以下措施更有效：阶段性降低拨备覆盖率，同时阶段性限定最高拨备覆盖率，要求回拨部分充实核心资本并给予税收减免。这样一来，银行就更有动力在一定的风险策略下增加信贷投放。

总之，维护金融稳定，管理金融风险，不能就金融而论金融风险，需要关注整个人类社会方方面面对金融的影响。维护金融稳定，防范金融风险，需要建立牢固的“防火墙”，同时对于管理和防范风险的机制和手段，更需要尊重市场、利用市场功能，引导市场按照规律规避风险和化解风险，而不能为金融风险提供制度性的兜底。■

（责任编辑 许小萍）